2011年以后，互聯(lián)網(wǎng)金融在中國逐步走俏，成為一個(gè)引人注目的熱點(diǎn)現(xiàn)象。一些地方政府將其列為發(fā)展地方金融的重點(diǎn)項(xiàng)目，積極予以推進(jìn)；一些觀點(diǎn)甚至強(qiáng)調(diào)，它將顛覆已有的金融體系，成為取代以銀行信用為代表的間接金融模式和以資本市場為代表的直接金融模式的第三種金融模式。究竟該如何認(rèn)識(shí)互聯(lián)網(wǎng)金融，在理論、政策和實(shí)務(wù)操作層面都是一個(gè)有待進(jìn)一步厘清的重要問題。 　　概念辨析：是互聯(lián)網(wǎng)金融還是網(wǎng)絡(luò)金融 　　從理論上說，互聯(lián)網(wǎng)金融是依托于互聯(lián)網(wǎng)而展開的各種金融交易活動(dòng)的總稱。由于互聯(lián)網(wǎng)最初發(fā)端于以美國為代表的西方發(fā)達(dá)國家，且這些國家普遍使用著互聯(lián)網(wǎng)渠道和技術(shù)展開著各種經(jīng)濟(jì)和金融交易活動(dòng)，如果“互聯(lián)網(wǎng)金融”是一個(gè)規(guī)范且普遍的國際用語，英文中應(yīng)有專門的詞語予以表述。但從各種相關(guān)的英文文獻(xiàn)中難以找到“Internet Finance”一語，由此可以判定“互聯(lián)網(wǎng)金融”并非國際上帶趨勢性的普遍現(xiàn)象。在美歐等國，普遍使用的概念是“Network Finance”或“E-Finance”等。這些詞語可翻譯成“網(wǎng)絡(luò)金融”、“電子金融”等。與此對(duì)應(yīng)，借助Network，它們自上世紀(jì)90年代初期起就發(fā)展了網(wǎng)絡(luò)銀行、網(wǎng)絡(luò)證券和網(wǎng)絡(luò)保險(xiǎn)等。 　　網(wǎng)絡(luò)金融和電子金融，在范疇界定和內(nèi)涵上，與互聯(lián)網(wǎng)金融有著明顯不同。從網(wǎng)絡(luò)金融角度看，這些不同主要表現(xiàn)在：第一，涵蓋的范圍不同。網(wǎng)絡(luò)不僅包括了互聯(lián)網(wǎng)，而且包括各種非互聯(lián)網(wǎng)的網(wǎng)絡(luò)。例如在中國的各個(gè)交易所(包括證券交易所、期貨交易所和產(chǎn)權(quán)交易所等)的交易網(wǎng)絡(luò)、銀行間市場網(wǎng)絡(luò)、各種金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部網(wǎng)絡(luò)和支付清算網(wǎng)絡(luò)等均非互聯(lián)網(wǎng)。與此對(duì)應(yīng)，在這些網(wǎng)絡(luò)中展開的金融交易活動(dòng)，不屬于互聯(lián)網(wǎng)金融，但屬于網(wǎng)絡(luò)金融。從這個(gè)角度看，使用“互聯(lián)網(wǎng)金融”一詞并不能代表網(wǎng)絡(luò)金融發(fā)展的總趨勢，它沒有涵蓋專有、非公眾網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)上的金融活動(dòng)。第二，交易主體范圍不同。在發(fā)達(dá)國家中，網(wǎng)絡(luò)金融的交易主體涵蓋了利用網(wǎng)絡(luò)渠道和網(wǎng)絡(luò)技術(shù)進(jìn)行金融交易的所有主體，既包括中央銀行、商業(yè)銀行、證券公司、基金公司和保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)，也包括政府財(cái)政部門、各種商業(yè)機(jī)構(gòu)、實(shí)體企業(yè)和居民個(gè)人，還包括海外非居民。但在中國的互聯(lián)網(wǎng)金融中，交易主體似乎只包括了利用互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行某些金融活動(dòng)的網(wǎng)商和一部分介入其中的居民個(gè)人、小微企業(yè)等，使用“互聯(lián)網(wǎng)金融”一詞，就將大多數(shù)運(yùn)用網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行金融交易主體排除在“互聯(lián)網(wǎng)金融”范疇之外。第三，交易內(nèi)容不同。網(wǎng)絡(luò)金融涵蓋了各種利用網(wǎng)絡(luò)渠道和網(wǎng)絡(luò)技術(shù)所進(jìn)行的金融交易活動(dòng)。由于在現(xiàn)代金融交易中，不利用網(wǎng)絡(luò)展開交易的金融活動(dòng)已經(jīng)不多，所以網(wǎng)絡(luò)金融幾乎涵蓋了金融的所有種類交易活動(dòng)，交易量占金融總交易量的絕大多數(shù)比重。但中國的“互聯(lián)網(wǎng)金融”僅涉及到少數(shù)幾種不占主要地位金融交易，不論是交易種類還是交易量占比都遠(yuǎn)低于網(wǎng)絡(luò)金融。由此，不難看出，與“網(wǎng)絡(luò)金融”相比，“互聯(lián)網(wǎng)金融”一詞有著極大的局限性，它并不代表金融在運(yùn)用電子技術(shù)和網(wǎng)絡(luò)渠道方面的總趨勢。 　　電子金融是指運(yùn)用現(xiàn)代電子技術(shù)所展開的各種金融交易活動(dòng)的總稱。由于各種網(wǎng)絡(luò)建立在現(xiàn)代電子技術(shù)基礎(chǔ)上并通過各種電子符號(hào)傳遞信息和實(shí)現(xiàn)交易，所以電子金融包括了網(wǎng)絡(luò)金融，但同時(shí)它還包括運(yùn)用各種電子產(chǎn)品(進(jìn)行云計(jì)算的大型高速計(jì)算機(jī)等)、電子數(shù)據(jù)(如大數(shù)據(jù))和電子金融符號(hào)(如電子貨幣、電子證券等)所展開的金融交易活動(dòng)，因此電子金融的范疇大于網(wǎng)絡(luò)金融，更大于互聯(lián)網(wǎng)金融。 　　由上不難看出，在電子金融、網(wǎng)絡(luò)金融和互聯(lián)網(wǎng)金融的三個(gè)概念中，互聯(lián)網(wǎng)金融是內(nèi)涵最小的概念。與電子金融和網(wǎng)絡(luò)金融相比，“互聯(lián)網(wǎng)金融”是否屬于一種帶有獨(dú)立特征、發(fā)揮獨(dú)立功能的金融運(yùn)作方式，值得存疑。從國際交流角度看，如果需要強(qiáng)調(diào)“網(wǎng)絡(luò)”效應(yīng)，也許使用“網(wǎng)絡(luò)金融”概念更加貼近實(shí)踐狀況。 　　互聯(lián)網(wǎng)金融主要指的是由網(wǎng)商通過互聯(lián)網(wǎng)上商品交易等所延伸推展的金融活動(dòng)。它最初產(chǎn)生和服務(wù)于互聯(lián)網(wǎng)上的商品交易活動(dòng)，此后，延伸到代理基金證券銷售和P2P網(wǎng)貸等方面。網(wǎng)商所從事的金融活動(dòng)只是各類主體(包括金融機(jī)構(gòu))運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)展開金融活動(dòng)的一部分，由此，以“網(wǎng)商金融”加以界定可能更為準(zhǔn)確，也不容易發(fā)生歧義。目前我國網(wǎng)商所從事的金融活動(dòng)基本還局限于金融體系中的一些小額輔助性金融業(yè)務(wù)方面，就金融的實(shí)質(zhì)性業(yè)務(wù)(各種金融產(chǎn)品的開發(fā)和交易)和主體性業(yè)務(wù)(如存貸款、證券交易等)而言，迄今染指甚少，因此它能否實(shí)質(zhì)性地進(jìn)入金融體系還取決于進(jìn)一步的發(fā)展走向。 　　機(jī)制辨析：是新型金融運(yùn)作方式還是體制性監(jiān)管套利 　　在中國，迄今屢屢被人們提及的互聯(lián)網(wǎng)金融運(yùn)作方式，主要有以支付寶為代表的第三方支付、余額寶和P2P網(wǎng)貸等幾種。由于在中國境內(nèi)原先的金融交易中沒有這些方式，就此而言，它們的問世似乎屬于金融創(chuàng)新范疇；但在美歐等發(fā)達(dá)國家中，自上世紀(jì)80年代以后，這些方式(或類似方式)的金融交易就已陸續(xù)形成。重要的問題不在于是否“金融創(chuàng)新”，而在于這些金融交易方式在中國境內(nèi)的運(yùn)行機(jī)制是什么，即它們?yōu)楹文軌蛟谥袊硟?nèi)發(fā)展？要弄清它們的運(yùn)行機(jī)理，就要逐一進(jìn)行運(yùn)作分析。 　　1、支付寶等第三方支付企業(yè) 　　從支付寶的形成發(fā)展看，它建立在網(wǎng)上購物的基礎(chǔ)上，因此需要從購物入手進(jìn)行分析。幾千年來，人們?cè)诰€下進(jìn)行的商品交易主要有兩種情形：其一，在商品零售中，購買者在挑選好欲購商品并與商家討價(jià)還價(jià)后，通常采取的是“一手交錢一手交貨”(即錢貨同時(shí)兩訖)的方式完成商品交易。其二，在企業(yè)之間的大宗商品交易中，對(duì)手企業(yè)間先就貨物的品種、規(guī)格、數(shù)量、價(jià)格、交貨時(shí)間和交貨地點(diǎn)等一系列事項(xiàng)進(jìn)行商討，在達(dá)成交易意向后簽訂購貨合同，隨后供貨企業(yè)按照合同約定將貨物發(fā)給對(duì)方，付款企業(yè)在接到貨物后，通知其開戶行將貨款付給供貨企業(yè)(這種方式也可以反過來，即由付款企業(yè)先將貨款通過其開戶銀行預(yù)付給供貨企業(yè)，然后，再由供貨企業(yè)將貨物發(fā)給付款企業(yè))。但在互聯(lián)網(wǎng)的線上交易中，要直接采取這兩種商品交易方式比較困難。 　　從大宗商品交易看，廠商之間的批發(fā)性交易具有資金較大、合同事項(xiàng)約定較多和需要當(dāng)面簽署等特點(diǎn)，因此交易的對(duì)手方一般選擇直接見面商談，不走互聯(lián)網(wǎng)路徑。網(wǎng)商要由此打開一條有利于自己的商業(yè)之路、擴(kuò)展線上銷售，很難有充分的空間，迄今此類銷售依然不是網(wǎng)商經(jīng)營運(yùn)作的重心。 　　從零售商品交易看，如果網(wǎng)上銷售的商品與商店中銷售的商品在價(jià)格上相等，則對(duì)消費(fèi)者缺乏吸引力，也就難以有效擴(kuò)展銷售。為了克服這一難點(diǎn)，網(wǎng)商從商品零售鏈條中薄弱環(huán)節(jié)尋求突破，即零售商品從廠家到零售商之間存在著多次批發(fā)到零售的轉(zhuǎn)手，期間每次轉(zhuǎn)手都需要付出相應(yīng)的成本(包括批發(fā)商和零售商的倉儲(chǔ)成本、人工成本、各種稅收和經(jīng)營利潤等)，與出廠價(jià)格相比，零售商品的銷售價(jià)格較高。網(wǎng)商通過直接銷售，舍棄了從批發(fā)商到零售商的這一系列成本，可以大幅降低零售商品的價(jià)格，對(duì)消費(fèi)者有著較強(qiáng)的吸引力。 　　但網(wǎng)商通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行的此類銷售，遇到了一個(gè)貨款支付清算環(huán)節(jié)的障礙：從付款方看，消費(fèi)者在網(wǎng)上(即線上)購買了消費(fèi)品并利用銀行卡支付了貨款后，擔(dān)心由于多種原因收不到所購貨物，不愿或不敢通過互聯(lián)網(wǎng)購物；從供貨商家看，如果不能保證貨物銷售后收到貨款，也不愿意或不敢向購貨的消費(fèi)者發(fā)貨。這一瓶頸如果不能打破，那么通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行的消費(fèi)品交易就將難以展開。從上世紀(jì)90年代初期開始，眾多介入互聯(lián)網(wǎng)銷售的網(wǎng)商就在不斷探索如何突破這一瓶頸，期間大部分網(wǎng)商在付出了慘重代價(jià)后，還是沒有找到破解之策。在十多年不斷試錯(cuò)的實(shí)踐總結(jié)且借鑒美歐國家的成功經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上，2003年之后，中國的一些網(wǎng)商探索出了一個(gè)對(duì)消費(fèi)者、供貨商均為有利的線上購物模式，其程序大致為：消費(fèi)者在網(wǎng)上認(rèn)購所需消費(fèi)品并利用銀行卡將對(duì)應(yīng)貨款劃匯給第三方→第三方按照消費(fèi)者的要求通知供貨方向消費(fèi)者供貨(并向第三方提供發(fā)貨單)→消費(fèi)者收到所購貨物后通知第三方(或由供貨方告知第三方，消費(fèi)者已收到貨物)→第三方向供貨方匯劃相關(guān)款項(xiàng)。這一程序克服了線上交易中錢貨時(shí)空分離的限制，滿足了線上交易各方的需要，有力推進(jìn)了網(wǎng)上交易規(guī)模的快速擴(kuò)展。但由于消費(fèi)者將購物款匯劃給第三方與第三方將這些購物款匯劃給供貨方之間存在著明顯的時(shí)間差，在這個(gè)時(shí)間差內(nèi)，購貨款實(shí)際上沉淀于第三方賬戶之中，第三方便可利用這一沉淀資金展開其他各種金融活動(dòng)。在網(wǎng)上交易總規(guī)模不大的條件下，沉淀于第三方的資金有限，并沒有引起金融監(jiān)管部門的高度關(guān)注。但在網(wǎng)上交易規(guī)模突破萬億元之后，第三方所擁有的沉淀資金就已不再是一個(gè)小數(shù)目。在此背景下，中國人民銀行于2010年6月21日出臺(tái)了《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》，據(jù)此對(duì)從事網(wǎng)商活動(dòng)的相關(guān)企業(yè)進(jìn)行了資質(zhì)認(rèn)證，于2011年5月26日向包括支付寶在內(nèi)的27家網(wǎng)商發(fā)放了“支付業(yè)務(wù)許可證”(即“第三方支付牌照”)；到2014年7月，中國人民銀行先后五次向269家網(wǎng)商發(fā)放第三方支付機(jī)構(gòu)的牌照。 　　從第三方支付形成到第三方支付牌照的發(fā)放看，有兩個(gè)相關(guān)但又不同的問題需要厘清：其一，第三方支付的發(fā)展。由于第三方支付主要是順應(yīng)和服務(wù)了電子商務(wù)所代表的網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，并且可以從支付交易中發(fā)掘有價(jià)值的金融信息，隨著網(wǎng)上商品交易乃至金融交易的進(jìn)一步發(fā)展，第三方支付還將繼續(xù)發(fā)展且有著廣闊前景。其二，第三方支付牌照發(fā)展。美歐等發(fā)達(dá)國家同樣存在著第三方支付的快速發(fā)展且規(guī)模巨大，但它們并沒有發(fā)放第三方支付牌照，一個(gè)主要成因在于，它們有著堅(jiān)實(shí)的商業(yè)信用基礎(chǔ)和社會(huì)信用體系(包括制度、機(jī)制和歷史)。與此相比，中國之所以要對(duì)第三方支付發(fā)放如此之多的牌照，主要成因在于缺乏良好的商業(yè)信用基礎(chǔ)和社會(huì)信用體系不完善。這實(shí)際上意味著，隨著信用制度、信用機(jī)制和信用體系的完善，第三方支付牌照的發(fā)放勢頭將受到明顯的遏制。 　　目前中國的第三方支付牌照發(fā)放已經(jīng)過多，且缺乏有效的退出機(jī)制。雖然整個(gè)第三方網(wǎng)絡(luò)支付業(yè)務(wù)還將快速發(fā)展，但還不足以支撐幾百家牌照企業(yè)的經(jīng)營運(yùn)作達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)之上的水平，為此應(yīng)避免第三方支付牌照發(fā)放過多引致第三方支付泡沫。另一方面，以支付寶為代表的第三方支付一旦介入到資金清算環(huán)節(jié)，也將受到中國國內(nèi)清算市場的制度和機(jī)制等因素的嚴(yán)重制約，它們實(shí)際上仍然屬于制度原因?qū)е碌倪^渡性模式。 　　2、余額寶等的銷售平臺(tái) 　　既然互聯(lián)網(wǎng)上的網(wǎng)商可以代理銷售各種商品，那么從銷售產(chǎn)品的機(jī)理出發(fā)，它們也自然可以代為銷售金融產(chǎn)品。2013年6月13日，支付寶與天弘基金合作推出余額寶。從天弘基金角度看，試圖借助支付寶的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)渠道銷售貨幣市場基金證券，以擴(kuò)大銷售規(guī)模、降低銷售成本。但未曾想到，余額寶一上線就在金融投資中引起了個(gè)人投資者熱捧。到2014年2月底，余額寶的用戶量(即投資者)已突破8100萬戶。利用互聯(lián)網(wǎng)機(jī)制銷售證券投資基金早已有之，但以往的效果均不太理想。與此相比，余額寶的特點(diǎn)包括：投資者的支付寶賬戶認(rèn)購天弘基金的增利寶貨幣基金不需繳納任何手續(xù)費(fèi)；余額寶與對(duì)應(yīng)的天弘基金“增利寶”之間存在著T+0轉(zhuǎn)換機(jī)制，客戶可根據(jù)自己在支付寶中的購物需要，將資金從余額寶中調(diào)出或?qū)⒅Ц秾氈械拈e置資金轉(zhuǎn)為增利寶；由此，客戶在支付寶中的閑置資金可以間接獲得較高的收益，其收益水平大大高于活期存款利率。 　　余額寶在銷售天弘基金的過程中，所實(shí)現(xiàn)的是將支付寶上活期存款賬戶與天弘基金的貨幣基金賬戶相連接。這一機(jī)制，在上世紀(jì)80年代末期之后，美歐等發(fā)達(dá)國家中已普遍實(shí)行。在這些國家中，當(dāng)客戶(包括個(gè)人和機(jī)構(gòu))在商業(yè)銀行開立活期存款賬戶的同時(shí)，可再開立貨幣市場基金(及其他證券投資基金)賬戶。由于活期存款沒有利息，所以客戶大多將資金投入到貨幣市場基金賬戶中。當(dāng)客戶需要支付日常款項(xiàng)時(shí)，商業(yè)銀行可按照T+0轉(zhuǎn)換機(jī)制，及時(shí)將其貨幣市場基金賬戶的對(duì)應(yīng)基金數(shù)額“賣掉”，然后再把資金調(diào)入客戶的活期存款賬戶用于支付。與此相比，由于中國境內(nèi)嚴(yán)格實(shí)行所謂的證券業(yè)與銀行業(yè)分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管，各家商業(yè)銀行不能將客戶的活期存款賬戶直接與貨幣市場基金賬戶對(duì)接，所以留下了余額寶的操作空間。這實(shí)際上意味著，一旦中國境內(nèi)的商業(yè)銀行也可將客戶活期存款賬戶與貨幣市場基金賬戶相連接，以余額寶為代表的網(wǎng)商平臺(tái)銷售的貨幣市場基金數(shù)額就將大幅減少。果不其然，2014年3月以后，工行、交行等各家銀行陸續(xù)推出了T+0產(chǎn)品，使得余額寶的增長勢頭急速下落。余額寶銷售的天弘基金總份額增長率，從2013年9月30日和12月31日的1211.3%和233.03%分別下落到2014年3月31日和6月30日的192.04%和6.08%，隨著“高增長”成為歷史，所謂的“發(fā)展趨勢”一詞也淡出人們的視野。 　　需要特別指出的是，余額寶的一時(shí)高增長不僅在于它有效利用了T+0轉(zhuǎn)換機(jī)制，更重要的是，它充分利用了天弘基金通過協(xié)議存款所帶來較為穩(wěn)定的高利率預(yù)期對(duì)廣大消費(fèi)者的投資吸引力。貨幣市場基金本是投資于貨幣市場金融產(chǎn)品的資金，應(yīng)集中投入貨幣市場金融產(chǎn)品的操作。但天弘基金利用相關(guān)規(guī)定中的漏洞，通過三個(gè)相互關(guān)聯(lián)的環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)了基金銷售數(shù)額快速擴(kuò)大：其一，將通過余額寶銷售基金單位所獲得的資金，集中用于協(xié)議存款；其二，在與各家商業(yè)銀行商談協(xié)議存款利率中，利用商業(yè)銀行對(duì)巨額存款資金的饑渴需求和在存款市場上的相互競爭機(jī)制，抬高協(xié)議存款的利率；其三，以協(xié)議存款的高利率為誘餌，提高廣大投資者通過余額寶購買天弘基金份額的熱情。由于中國證監(jiān)會(huì)和中國人民銀行于2004年8月16日聯(lián)合出臺(tái)的《貨幣市場基金管理暫行規(guī)定》(證監(jiān)會(huì)、人民銀行證監(jiān)發(fā)〔2004〕78號(hào))第三條中明確規(guī)定：貨幣市場基金可以投資于1年以內(nèi)(含1年)的銀行定期存款、大額存單；同時(shí)，在第五條中又規(guī)定，貨幣市場基金的投資組合中“存放在具有基金托管資格的同一商業(yè)銀行的存款，不得超過基金資產(chǎn)凈值的百分之三十；存放在不具有基金托管資格的同一商業(yè)銀行的存款，不得超過基金資產(chǎn)凈值的百分之五”。所以，天弘基金將資金集中用于協(xié)議存款并不違反相關(guān)規(guī)定。但貨幣市場基金并非協(xié)議存款基金(全球也沒有協(xié)議存款基金)，畢竟違背了貨幣市場基金設(shè)立的本意。從這個(gè)角度看，余額寶和天弘基金的連接所引致的基金銷售火爆，實(shí)際上是鉆了制度空子，具有明顯的監(jiān)管套利特點(diǎn)。 　　2013年中期之前，貨幣市場基金并不熱銷。試想一下，如果不是天弘基金以6%以上的年化利率為賣點(diǎn)，如何能有2013年9月份以后的銷售高潮？如果在天弘基金的資金集中用于協(xié)議存款時(shí)，相關(guān)金融監(jiān)管部門及時(shí)出手予以限制，又如何能有余額寶和天弘基金銷售的持續(xù)熱銷？ 　　3、P2P網(wǎng)貸運(yùn)作企業(yè) 　　互聯(lián)網(wǎng)上既然可以展開商品交易，理所當(dāng)然地也就可以展開金融交易，由此在借鑒海外運(yùn)作模式的基礎(chǔ)上，2007年以來，P2P方式的金融交易在中國境內(nèi)應(yīng)運(yùn)而生。P2P網(wǎng)貸，是指個(gè)人(或機(jī)構(gòu))通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)直接展開資金借貸的金融交易現(xiàn)象。其運(yùn)作的大致程序是，資金借入者通過網(wǎng)商平臺(tái)申請(qǐng)?jiān)诨ヂ?lián)網(wǎng)上發(fā)布資金需求信息(通常包括用途、數(shù)額、利率水平和期限等)→網(wǎng)商平臺(tái)對(duì)資金借入者的資信進(jìn)行審核后在互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)上發(fā)布這一資金需求信息→資金借出者通過網(wǎng)商平臺(tái)簽署資金借貸合約并匯劃資金到網(wǎng)商平臺(tái)賬戶→網(wǎng)商再將資金匯劃給資金借入者→到期時(shí)資金借入者將資金本息匯劃給網(wǎng)商平臺(tái)賬戶→網(wǎng)商平臺(tái)再將資金本息匯劃給資金借出者。不難看出，P2P網(wǎng)貸實(shí)際上是線下日常生活中所發(fā)生的個(gè)人之間和個(gè)人與機(jī)構(gòu)之間的資金借貸通過網(wǎng)商平臺(tái)和公開信息機(jī)制得以實(shí)現(xiàn)的一種表現(xiàn)方式。 　　網(wǎng)商建立的P2P平臺(tái)屬于信息平臺(tái)，要進(jìn)行P2P網(wǎng)貸運(yùn)作中有兩個(gè)難點(diǎn)：其一，信用機(jī)制，即資金供給者如何能信任網(wǎng)商平臺(tái)上資金需求方信息的真實(shí)性，從而勇于通過網(wǎng)商平臺(tái)向資金需求方提供資金？為了克服這一難點(diǎn)，網(wǎng)商一方面求助于擔(dān)保公司等金融機(jī)構(gòu)，在線下與這些金融機(jī)構(gòu)簽署相關(guān)協(xié)議；另一方面，要求資金需求方提供盡可能詳盡的各種信息資料，加大了相關(guān)資信審核的成本。其二，資金價(jià)格。如果P2P網(wǎng)貸的資金價(jià)格與網(wǎng)下的存款利率、金融產(chǎn)品收益率等相仿的話，對(duì)資金供給者缺乏吸引力，那么P2P難以展開，網(wǎng)商也就難有如意的收入。鑒此，P2P網(wǎng)貸的資金供給價(jià)格較高(P2P網(wǎng)貸的資金供給利率大約在6%-10%之間)。同時(shí)，在資金供給利率之上，網(wǎng)商和擔(dān)保機(jī)構(gòu)再加上它們的預(yù)期收入，由此，使得P2P網(wǎng)貸提供給資金需求者的利率達(dá)到18%-25%左右(也還有更高的利率)。且不說P2P網(wǎng)貸的運(yùn)作實(shí)際上與銀行貸款并無太多的差別，僅從資金需求者承擔(dān)的利率水平看，這種運(yùn)作方式是否屬于金融創(chuàng)新就值得探討。 　　金融創(chuàng)新的方式多種多樣，可以從多角度分析。但不論何種金融創(chuàng)新，判別標(biāo)準(zhǔn)均應(yīng)是提高了金融運(yùn)作效率。金融運(yùn)作效率的提高，不應(yīng)以金融媒介機(jī)構(gòu)的收入增加或收入水平提高為標(biāo)準(zhǔn)，而應(yīng)以資金供給者的收入水平提高的同時(shí)資金需求者的資金成本降低為標(biāo)準(zhǔn)。從P2P網(wǎng)貸的運(yùn)作看，它雖然提高了資金供給者的收入水平，但引致資金需求者的資金成本更加嚴(yán)重地提高，不過是商品經(jīng)營中“高進(jìn)高出”的一種表現(xiàn)方式，因此并沒有提高金融效率，也沒有降低實(shí)體企業(yè)的融資成本。另一方面，高達(dá)18%-25%的資金利率，有多少實(shí)體企業(yè)能夠承擔(dān)？在中國經(jīng)濟(jì)增幅下落的背景下，眾多小微企業(yè)的利潤水平都遠(yuǎn)低于18%，由此，在正常經(jīng)營運(yùn)作條件下，實(shí)體企業(yè)是不會(huì)借入利率18%以上的資金。只有那些經(jīng)營運(yùn)作陷入極度困難的實(shí)體企業(yè)為了“救命”才可能不惜血本地借入利率高達(dá)18%-25%資金。這樣一來，不僅P2P網(wǎng)貸的運(yùn)作存在著極大風(fēng)險(xiǎn)，而且P2P網(wǎng)貸的可運(yùn)作空間也受到了嚴(yán)重限制。 　　2013年9月以后，招商銀行、中國銀行等通過“小企業(yè)e家”、“中銀投融服務(wù)平臺(tái)”等平臺(tái)，號(hào)稱介入到了P2P網(wǎng)貸運(yùn)作方式之中。這是一個(gè)很奇怪的現(xiàn)象。在P2P網(wǎng)貸運(yùn)作中，商業(yè)銀行處于哪方？如果是處于資金供給方，放貸原本就是商業(yè)銀行的一項(xiàng)主要業(yè)務(wù)(且有著一整套放貸機(jī)制和早已熟練的技術(shù))，它們?yōu)槭裁葱枰ㄟ^P2P網(wǎng)貸方式放貸？如果是資金需求方，吸收存款本就是商業(yè)銀行的一項(xiàng)主要業(yè)務(wù)(也有著一整套吸收存款機(jī)制和早已熟練的技術(shù))，同時(shí)商業(yè)銀行也不缺通過P2P網(wǎng)貸所借入的小額資金，它們?yōu)槭裁匆肞2P網(wǎng)貸方式吸收資金？答案也許只有一個(gè)，即爭取客戶。但即便如此，P2P網(wǎng)貸運(yùn)作方式的借用，對(duì)商業(yè)銀行的總體業(yè)務(wù)運(yùn)作多大實(shí)質(zhì)性意義依然值得推敲。 　　網(wǎng)商通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)展開P2P網(wǎng)貸運(yùn)作，在美英等發(fā)達(dá)國家中早已有之。由于網(wǎng)商建立的P2P平臺(tái)只是一個(gè)信息平臺(tái)，并無信用功能。試想一下，在中國，如果沒有網(wǎng)商與金融機(jī)構(gòu)在線下簽署的擔(dān)保協(xié)議支持，還會(huì)有如此眾多的個(gè)人通過P2P網(wǎng)貸方式提供資金嗎，由此，還會(huì)有P2P網(wǎng)貸的火爆狀況嗎？ 　　綜上所述不難看出，不論是支付寶還是余額寶或是P2P網(wǎng)貸，它們的運(yùn)作主要建立在中國金融體制機(jī)制尚有缺陷的基礎(chǔ)之上或建立在相關(guān)監(jiān)管機(jī)制尚未有效協(xié)調(diào)的基礎(chǔ)上。這意味著，在深化金融體制機(jī)制改革過程中，一旦這些缺陷得到改變或相關(guān)金融監(jiān)管措施落實(shí)到位，則這些類型的互聯(lián)網(wǎng)金融運(yùn)作方式的進(jìn)一步發(fā)展就將處于“堪憂”境地。因此，互聯(lián)網(wǎng)金融的各種運(yùn)作方式對(duì)中國金融體制機(jī)制有著挑戰(zhàn)之義，但對(duì)中國金融體系卻無顛覆之能。 　　發(fā)展辨析：是金融的主流方式還是拾遺補(bǔ)缺 　　第三方支付牌照、余額寶和P2P等運(yùn)作方式有著快速增長的勢頭，將成為金融運(yùn)作的主流方式，是一些人之所以強(qiáng)調(diào)互聯(lián)網(wǎng)金融具有顛覆性功能的一個(gè)主要根據(jù)。在他們看來，勢頭(增長率)似乎意味著規(guī)模和主流。但事實(shí)恐怕并非如此。 　　首先，從第三方支付牌照來看，它建立在網(wǎng)上零售商品的銷售額基礎(chǔ)上，以網(wǎng)上支付為特征。假定“網(wǎng)上支付跨行清算系統(tǒng)”業(yè)務(wù)量均為網(wǎng)上商品交易的金額(實(shí)際上，它包括了眾多城鄉(xiāng)居民利用互聯(lián)網(wǎng)通過相關(guān)銀行繳納水、電、手機(jī)和燃?xì)獾荣M(fèi)用的支付)，那么2013年的業(yè)務(wù)量也僅為6.45萬億元，占支付清算總額2934.997萬億元比重僅為0.22%；如果按照中國互聯(lián)網(wǎng)協(xié)會(huì)報(bào)告的1.8萬億元計(jì)算，則2013年通過互聯(lián)網(wǎng)零售商品支付的資金數(shù)額占支付清算總額的比重就只有0.061%；如果按照《中國支付清算行業(yè)運(yùn)行報(bào)告(2014)》顯示，2013年第三方支付市場規(guī)模達(dá)到16萬億元計(jì)算，它占支付清算總額的比重也就0.55%。由此不難看出，網(wǎng)絡(luò)支付是金融發(fā)展的必然趨勢，但互聯(lián)網(wǎng)只是網(wǎng)絡(luò)中的一種形式，并沒有取代其他網(wǎng)絡(luò)的必然趨勢，也就不具有顛覆金融的發(fā)展趨勢。這同時(shí)意味著第三方支付牌照的發(fā)放缺乏無限量擴(kuò)展的趨勢。另一方面，在拿到第三方支付牌照的網(wǎng)商中，因運(yùn)作不規(guī)范和合謀套取信用額度等行為而遭受央行處罰的現(xiàn)象也屢屢發(fā)生。2014年3月，中國人民銀行《關(guān)于銀行卡預(yù)授權(quán)風(fēng)險(xiǎn)事件的通報(bào)》中，就未落實(shí)特約商戶實(shí)名制、交易監(jiān)測不到位和風(fēng)險(xiǎn)事件處置不力等問題，對(duì)銀聯(lián)商務(wù)、廣東嘉聯(lián)等10家機(jī)構(gòu)進(jìn)行了通報(bào)批評(píng)，其中8家機(jī)構(gòu)在全國范圍內(nèi)停止線下收單接入新商戶。2014年9月，中國人民銀行又對(duì)匯付天下、富友、易寶和隨行付4家第三方支付機(jī)構(gòu)進(jìn)行了處罰。不論是受處罰的機(jī)構(gòu)數(shù)還是處罰的頻率都超過了正規(guī)金融機(jī)構(gòu)。 　　其次，從余額寶來看，在經(jīng)歷了幾個(gè)月的火爆以后，不論是增長率還是年化利率都已明顯下降。天弘基金的份額增長率在2013年底達(dá)到233.03%以后，就急速下落了，到2014年的第二季度僅為6.08%了；與此同時(shí)，天弘基金的收益率也快速降低，從2014年1月8日的最高點(diǎn)6.761%下落到2014年10月7日的4.089%，明顯低于同期推出的各款銀行理財(cái)產(chǎn)品的年化收益率。這意味著，以余額寶為代表的網(wǎng)上基金銷售與銀行理財(cái)產(chǎn)品銷售之間的競爭已無多少優(yōu)勢可言，也就很難談得上，它是否代表證券投資基金銷售發(fā)展的主流趨勢和金融業(yè)發(fā)展的主流趨勢，更不用說具有顛覆“金融”的功能了。 　　最后，從P2P網(wǎng)貸來看，一些人屢屢以英國的Zopa和美國的Proper為例來強(qiáng)調(diào)P2P網(wǎng)貸的長遠(yuǎn)發(fā)展和主流趨勢。但這些例舉有著過分夸大之嫌。 　　英國的Zopa于2005年3月投入營運(yùn)，截至2013年底累計(jì)成交4.7億英鎊，其中2013年成交1.9億英鎊；與2012年相比，2013年的成交額增長了131.5% 。此外，英國還有Funding Circle、RateSetter、MarketInvoice和Lending Works等從事P2P業(yè)務(wù)的平臺(tái)機(jī)構(gòu)。這些機(jī)構(gòu)通過P2P運(yùn)作在1年內(nèi)累計(jì)成交額不過百億英鎊、余額不過十幾億英鎊，與英國金融體系中每年累計(jì)交易額數(shù)千萬億英鎊、余額數(shù)十萬億英鎊相比，在規(guī)模上幾乎可以忽略不計(jì)。 　　美國的P2P平臺(tái)主要由Lending Club和Prosper兩家構(gòu)成。2013年，它們合計(jì)的交易額大約為24億美元，與2012年的8.7億元美元相比，增長了176%。就增長率而言，這兩家機(jī)構(gòu)的擴(kuò)展引人注目，但就成交額而言，相對(duì)于美國每年金融成交額高達(dá)數(shù)千萬億美元，實(shí)在缺乏納入金融主流視野的理由。 　　在中國，2013年底，營運(yùn)P2P網(wǎng)貸平臺(tái)的機(jī)構(gòu)已達(dá)800多家，貸款余額大約為268億元，與2012年的測算值相比，增長了3.78倍；到2014年9月底，網(wǎng)貸余額為646.03億元。中國金融每年的成交額高達(dá)數(shù)千萬億元，貸款數(shù)額高達(dá)數(shù)十萬億元、貸款余額已達(dá)78.72萬億元(2014年8月)，與此相比，P2P網(wǎng)貸的幾百億元余額實(shí)屬小數(shù)，無論從哪個(gè)角度看都很難用“金融主流方式”予以界定。另一方面，中國的P2P亂象叢生，2013年累計(jì)有74家P2P機(jī)構(gòu)出現(xiàn)提現(xiàn)困難、倒閉或跑路等現(xiàn)象，占P2P機(jī)構(gòu)數(shù)的比重約10% ；據(jù)網(wǎng)貸之家統(tǒng)計(jì)，2014年前7個(gè)月，又有超過60家的P2P平臺(tái)出現(xiàn)提現(xiàn)困難、跑路和關(guān)閉現(xiàn)象，投資者的損失慘重。與金融的其他運(yùn)作方式相比，這些數(shù)字表明，P2P網(wǎng)貸已是中國金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的重災(zāi)區(qū)，它不可能成為金融運(yùn)作的“主流方式”。 　　由上不難看出，第三方支付、余額寶和P2P網(wǎng)貸等互聯(lián)網(wǎng)金融的運(yùn)作方式，雖然在一定時(shí)間內(nèi)有著高幅增長，但在金融體系中，它們運(yùn)作的金融資產(chǎn)規(guī)模不大，因此不可能成為金融運(yùn)作的主流方式。當(dāng)然，這一判斷并不否定，這些互聯(lián)網(wǎng)金融的運(yùn)作方式，在起到拾零補(bǔ)遺的作用方面，有著積極效應(yīng)。 　　方向選擇：債券回歸直接金融 　　2014年3月，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在《政府工作報(bào)告》中指出：要“促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展，完善金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制”。互聯(lián)網(wǎng)金融對(duì)彌補(bǔ)正規(guī)金融的不足、通過拾零補(bǔ)遺滿足更廣大的城鄉(xiāng)居民和小微企業(yè)的金融需求等，有著積極的作用，但互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展關(guān)鍵在于“健康”。從金融運(yùn)作角度看，“健康發(fā)展”有著三層含義：其一，在為廣大城鄉(xiāng)居民和小微企業(yè)服務(wù)過程中，既提高資金供給者收入水平又降低實(shí)體企業(yè)的融資成本，從而，提高金融運(yùn)作效率。其二，在提高金融服務(wù)的便捷快速程度的同時(shí)，嚴(yán)格遵守相關(guān)制度規(guī)定，強(qiáng)化和完善金融監(jiān)管機(jī)制，有效防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)，降低不良資產(chǎn)數(shù)額和比率，以充分保障交易各方的權(quán)益，增強(qiáng)可持續(xù)發(fā)展的能力。其三，切實(shí)落實(shí)市場機(jī)制的決定性作用，正確認(rèn)識(shí)互聯(lián)網(wǎng)金融運(yùn)作的長處和短處，根據(jù)各方面條件，選擇適當(dāng)?shù)姆绞秸归_運(yùn)作，避免地方政府部門運(yùn)用行政機(jī)制強(qiáng)力推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)金融運(yùn)作的發(fā)展，以貫徹優(yōu)勝劣汰的原則。 　　中國金融體系發(fā)展有賴于體制機(jī)制改革的深化，應(yīng)改變以單一的銀行信用為基礎(chǔ)的金融體系，建立商業(yè)信用、銀行信用和市場信用等多種信用機(jī)制相互協(xié)調(diào)、相得益彰的現(xiàn)代金融體系。這一改革的基本取向是，使金融回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)，建立直接金融為主的金融市場格局，充分發(fā)揮金融市場在配置金融資源方面的決定性作用。這一改革可選擇突破口是，使債券(尤其是公司債券)回歸直接金融。 　　在債券回歸直接金融的過程中，利用互聯(lián)網(wǎng)展開債券的發(fā)行銷售、信息公開披露和債券交易，既有利于推進(jìn)金融回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也有利于降低債券發(fā)行成本和交易成本，還有利于推進(jìn)相關(guān)金融創(chuàng)新的展開，因此是互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的方向性選擇。